投资要义.pdf 作者-刘诚120页

 内容简介：
      在错综复杂的证券市场中，与其费尽心机的预测未来，不如掌握简朴有效的工具，去发现身边低风险获取稳定收益的机会。要做到这一点，我们需要的是锁定风险的方法和不打折扣的坚持。本书作者将投资体系分为三个层级，首先介绍了系统性机会和系统性风险的识别方法，让读者知道应该什么时候入场、在哪里入场；其次介绍了分散化资产配置的原则，让读者了解入场之后该如何分配资金；最后介绍了常用的证券投资工具，让读者能够自行计算这些金融资产背后真实的风险与收益状况，认清它们的本质，无需预测未
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 封面,扉页,版权信息,内容提要,前言,第一层级：系统性机会与系统性风险的识别,第一章 估值的应用,第二章 估值的原理,第二层级：资产配置和动态再平衡,第三章 资产配置,第三层级：投资工具的使用,第四章 普通投资工具,第五章 进阶投资工具,结语
 文本摘要：
      投资要义刘诚◎著人民邮电出版社北京图书在版编目（CIP）数据投资要义/刘诚著.--北京：人民邮电出版社，2017.10ISBN　978-7-115-46815-4Ⅰ.①投…　Ⅱ.①刘…　Ⅲ.①私人投资—基本知识　Ⅳ.①F830.59中国版本图书馆CIP数据核字（2017）第214699号◆著　刘诚责任编辑　王飞龙执行编辑　陆林颖责任印制　焦志炜◆人民邮电出版社出版发行　　北京市丰台区成寿寺路11号邮编　100164　　电子邮件　315@ptpress.com.cn网址　http://www.ptpress.com.cn◆开本　700×1000　1/16印张：12　　2017年10月第1版字数：150千字　　2017年10月北京第1次印刷定价：55.00元读者服务热线：(010)81055656　印装质量热线：(010)81055316反盗版热线：(010）81055315广告经营许可证：京东工商广登字20170147号内容提要在错综复杂的证券市场中，与其费尽心机的预测未来，不如掌握简朴有效的工具，去发现身边低风险获取稳定收益的机会。要做到这一点，我们需要的是锁定风险的方法和不打折扣的坚持。本书作者将投资体系分为三个层级，首先介绍了系统性机会和系统性风险的识别方法，让读者知道应该什么时候入场、在哪里入场；其次介绍了分散化资产配置的原则，让读者了解入场之后该如何分配资金；最后介绍了常用的证券投资工具，让读者能够自行计算这些金融资产背后真实的风险与收益状况，认清它们的本质，无需预测未来即能获取稳定的收益。本书以精炼、通俗的语言解释了投资中的核心与关键问题，可以使具备一定经验的个人投资者理解投资的要义，掌握锁定风险、放大收益的方法。前言本书写于2017年，这是我做投资的第十个年头。过去十年，证券投资占据了我主要的时间和精力。从只会傻傻地思索“哪只股票更好”到纯熟掌握各种复杂的投资工具并形成完整的投资体系，十年间的蜕变，我对自己是满意的。这个过程有些艰难，但是不苦，能做自己喜欢的事，是一种幸运。在这个世界上，能“做好投资”会比能“捏好泥人”得到更多东西，我不知道这是否公平。在人类协作的过程中，资源的分配是向投资者倾斜的，至少目前还是如此。这是另一种幸运。我非常喜欢的作家万维钢先生说，有成就的人分为两种：一种是“拥有更高智慧的人”，另一种是“特定行业的技术型专家”。起初，我本能地认为，成功的投资者应该属于“拥有更高智慧的人”，要想在投资上获得成功，就必须理解这个世界。然而，随着对投资的理解日益深刻，我却越来越觉得，投资其实是个技术问题。成功的投资不需要预见未来，只需要寻求“收益和风险的不对称”。未来只有一个，不对称却无处不在。一个骰子有六面，掷出1、2、3、4、5你赢一元，掷出6你输一元，这种事赌场没有，证券市场却有；一个骰子有六面，掷出1、2、3你赢一元，掷出4、5、6你不赢不输，这种事赌场没有，证券市场也有。预见未来的水晶球，是童话故事里的痴人说梦。我能给你的，只有应对未来的工具箱。第一层级：系统性机会与系统性风险的识别投资体系的三个层级如下。第一层级：系统性机会与系统性风险的识别；第二层级：资产配置与动态再平衡；第三层级：投资工具的使用。图Ⅰ 投资体系的三个层级在投资体系的三个层级中，越基础的层级越简朴，同时也越重要。第一层级，决定了我们能不能赚钱；第二层级，决定了我们能不能安全、持久地赚钱；而第三层级，决定了我们能赚多少钱。投资体系的第一层级是系统性机会与系统性风险的识别。这是三个层级中最容易理解的部分，但同时也是三个层级中最为重要的部分。通常，我们所说的系统性机会，是指某个领域宏观的、大范围的、整体性的机会。就股票市场而言，系统性机会是指股市整体上存在巨大的机会，即倘若你此时买下市场中的全部资产，未来将取得收益；系统性风险是指股市整体上存在巨大的风险，即倘若你此时买下市场中的全部资产，未来将承受损失。同样，对于其他任何市场或任何资产类别，系统性机会与系统性风险也有相同的含义。例如，2014年的上证指数和2016年的香港恒生指数，就存在比较明确的系统性机会。这种系统性机会，并非只有在事后才能识别，事实上我们完全能够在当下立刻判断出市场是否正面临系统性机会或系统性风险。识别的方法，就是估值。这里所说的估值，绝不是复杂的数学模型。笔者在此承诺，本书中不会出现艰深的数学知识。估值的方法，是两个非常简朴的指标——市盈率和市净率。（1）市盈率（Price Earnings ratio，简称PE）计算公式：每股股价/每股收益，或总市值/公司年度净利润。（2）市净率（Price Book Value ratio，简称PB）计算公式：每股股价/每股净资产，或总市值/公司当前净资产。第一章 估值的应用出于效率的考虑，我们先看数据，再讲原理。图1-1显示了香港恒生指数的历史市盈率，我们可以看到，该指数的市盈率大部分时间在8倍到25倍之间波动。图1-1 恒生指数与历史市盈率市盈率的高低与指数值的高低有明显的相关性。市盈率越高，指数未来越容易下跌；市盈率越低，指数未来越容易上涨[1]图1-2显示了香港恒生指数的历史市净率，我们可以看到，该指数的市净率大部分时间在1倍到3倍之间波动。市净率的高低与指数值的高低有明显的相关性。市净率越高，指数未来越容易下跌；市净率越低，指数未来越容易上涨。图1-2 恒生指数与历史市净率图1-3显示了上证指数的历史市盈率，我们可以看到，与成熟市场相比，该指数的估值波动更大，其市盈率在10倍到60倍之间波动。市盈率的高低与指数值的高低有明显的相关性。市盈率越高，指数未来越容易下跌，市盈率越低，指数未来越容易上涨。图1-3 上证指数与历史市盈率图1-4显示了上证指数的历史市净率，我们可以看到，与成熟市场相比，该指数的估值波动更大，其市净率在1倍到7倍之间波动。市净率的高低与指数值的高低有明显的相关性。市净率越高，指数未来越容易下跌，市净率越低，指数未来越容易上涨。图1-4 上证指数与历史市净率通过以上数据我们可以知道如下两点。1.从市盈率的角度看，当市场整体市盈率低于10倍时，就是明确的系统性机会；当市场整体市盈率超过20倍时，就是明确的系统性风险；2.从市净率的角度看，当市场整体市净率在1倍附近时，就是明确的系统性机会；当市场整体市净率超过2倍时，就是明确的系统性风险。与国际市场相比，A股市场的估值波动较大，这是发展阶段的问题。纽约、香港等成熟市场在早期阶段也和A股市场一样，有着较为剧烈的估值波动。随着A股市场日益成熟，长期来看，它的估值中枢向成熟市场靠拢是大概率事件。话虽如此，但在实际操作中，我们完全不必以此判断作为行动的依据，因为无论A股市场在下一次牛市顶峰时的市盈率水平达到20倍、30倍还是40倍，我们在整体市盈率低于10倍时开始投资，超过20倍时退出，总是没有错的；同样，无论它在下一次牛市顶峰时的市净率水平达到2倍、3倍还是4倍，我们在整体市净率接近1倍时开始投资，超过2倍时退出，总是没有错的。需要注意的是，我们根据估值来判断系统性机会与风险，并不是为了预测未来的走势，而是为了做出当下最好的选择。当我们在估值很低时进入一个市场，它未来有可能继承下跌，也可能持续几年不涨不跌，反之亦然。事实上，我们几乎不可能买在最低点，更不可能买在上涨前夜；我们也不可能卖在最高点，更不可能卖在下跌前夜。然而即便如此，我们依然应该选择在估值足够低时进入市场，在估值足够高时退出市场，因为这就是“当下最好的选择”——我们不知道未来去往何方，但必须知道自己身在何处！通过上述内容，我们了解到如何用市盈率、市净率这两个估值指标来识别系统性机会与系统性风险。这是“绝对估值”的应用。然而，这两个指标并不仅仅是用来识别系统性机会与风险的工具，它们本身也能帮助我们获得超额收益。接下来，我们谈谈“相对估值”的应用。表1-1 申万风格指数所代表的不同投资组合的历史收益情况数据来源：申万风格指数[1] 市盈率指数编制方法：市盈率指数成分股每年调整两次，9月第1周最后一个交易日（5月第1周最后一个交易日）计算向前10个交易日的平均市盈率，并按照规则确定新成分股；9月第2周第一个交易日（5月第2周第一个交易日）宣布成分股调整名单，正式启用新成分股。成分股按照如下规则调整：剔除亏损股以及市盈率高于500的股票，平均市盈率最高的200只股票作为高市盈率指数的成分股，平均市盈率最低的200只股票作为低市盈率指数的成分股。[2] 市净率指数编制方法：市净率指数成分股每年调整两次，6月20日（12月20日）计算向前10个交易日的平均市净率，并按照规则确定新成分股；6月21日和12月21日宣布成分股调整名单；7月的第1个交易日和1月的第1个交易日正式启用新成分股。成分股按照如下规则调整：剔除净资产为负的股票，根据平均市净率选择成分股，平均市净率最高的200只股票作为高市净率指数成分股，平均市净率最低的200只股票作为低市净率指数成分股。表1-1列出了申万风格指数所代表的不同投资组合从1999年12月31日至2017年6月12日的历史收益情况。在这17.5年间，上证指数的年化收益率为4.79%[2]。而低市盈率指数的年化收益率为10.95%，低市净率指数的年化收益率为10.62%，回报率远高于上证指数；与此同时，高市盈率指数的年化收益率为0.2%，高市净率指数的年化收益率为1.57%，回报率远低于上证指数。我们可以看到，市盈率、市净率的高低与投资回报率的高低有着极为明显的相关性。这种估值与投资回报率的相关性在世界各国的证券市场均有体现，绝不是A股市场独有的现象。相关数据可查考《证券分析》《投资者的未来》《机构投资的创新之路》等著作。我们不必花费大量的时间和精力去研究行业、分析公司，只需简朴地构建出一个低估值的投资组合，就能获得远高于市场平均水平的超额收益。需要说明的是，以上成绩是在完全不对系统性机会与系统性风险进行识别的前提下所取得的。也就是说，上述几个投资组合不会在市场整体估值过高时退出市场，而是能完整地承受市场的全部波动。在1999年至2017年期间，上述组合完全承受了2007年、2009年和2015年的暴涨，同时也完全承受了随之而来的暴跌。然而在实际操作中，基于对估值的深刻理解，我们可以在很大程度上规避掉系统性风险带来的伤害，从而取得更高的投资回报。本章小结1.通过市盈率、市净率的高低，我们可以有效识别市场的系统性机会与系统性风险。2.通过构建低市盈率、低市净率的投资组合，我们可以获取远高于市场平均水平的超额收益。3.在实际操作中，将1与2结合使用，在系统性机会期进入市场，在系统性风险期退出市场，同时，在进入市场时构建一个低估值的投资组合，将取得比单独使用1或2更加卓越的成绩。第二章 估值的原理为什么“市盈率”和“市净率”这两个指标在实践中如此有效？道理很简朴，因为现实世界本身就是这样的。这些年笔者接触过大量投资者，除了少数职业投资者外，做投资的人来自各行各业。一个有趣的现象是，投资者在现实世界中所积累的智慧，很难在证券市场中得到有效的应用。企业家和会计师这两个职业，在证券投资领域看上去好像拥有天然的优势，然而根据笔者的观察，这两类投资者的职业并没有帮助到他们，会计师总是担心公司做假，企业家往往对自己在某些领域的判断力有着过度的自信。让人感到意外的是，工程师这个职业好像对证券投资有着或多或少的帮助，工程师们的思维有时能促使他们在繁复的系统中抓取到一些有助于盈利的相关因子。然而倘若缺乏将证券市场与现实世界打通的洞见，这种对相关因子的追求很容易造成本末倒置，从而带来更大的损失。要做好证券投资，我们必须先弄清晰证券市场与现实世界的关系。股票，是上市公司的所有权，上市公司的本质不是上市，而是公司！证券市场只不过是一个让投资方和融资方更加方便交易的平台而已。一家家上市公司就是一个个生意，从原理上说，全聚德与你家楼下的小饭馆没有区别，丽思卡尔顿酒店与学校门口的钟点房也没有区别。他们都是生意！买了某家上市公司的股票，你就成为了它的主人，或者它的主人中的一个。明白了这一点，接下来的内容就很容易理解了。任何公司的主人想从公司中获得回报，都有且只有两种可行的方式：经营和清算。同一家公司有两种评估其价值的视角，即“经营价值”和“清算价值”。假设你某天买彩票中了大奖（买彩票是我能想到的最差的投资之一，恭喜你被上天选中了），你是一个谦卑、克己的合格现代人，没有把奖金用在毒品和赌博上。了不起！你过了第一关！同时，你又是一个懂得为未来做打算的人，不想把钱放在银行，让通货膨胀慢慢凌迟你的财富。于是你做出了决定，你要拿出奖金的一部分，去收购你家楼下的小餐厅。接下来，你要如何考虑这件事呢？正常情况下，生意人的思维是这样的：他要知道这家餐厅每年能赚多少钱，说得专业一点，就是每年产生多少净利润。假设这家餐厅每年能够盈利10万元，那么你愿意花多少钱去收购它呢？这个问题没有标准答案。通常收购一家公司的价格，会落在年均净利润的数倍到数十倍这个范围之内。这是一个极重要的思索方式，它着眼于公司的经营价值。经过几次气氛尴尬但还算顺利的磋商，你成为了这家店的主人，这花费了你60万元。三年过去了，这家店经营得不好不坏，这几年中菜价和肉价不断上涨，员工也要求你给他们涨工资。你心里很不情愿，当然，没有人在乎你的感受。你从不关心电视里那些专家所说的什么人口红利下降的言论，你的直观感受就是，同样的价格再也招不到几年前那种五官端正、口齿伶俐的服务员小哥了。你的餐厅档次虽然不高，但你也绝不想让它跌入到“苍蝇馆子”的行列，于是你花更多的钱，购买同样质量的食材；花更多的钱，雇用同等素质的员工。很多事情好像都对你不利，不过没关系——我们不生产食物，我们只是食物的搬运工。你这样告诉你的顾客，然后上调了菜价。你兢兢业业地经营自己的生意，餐厅每年的盈利从10万元增长到了12万元，跑赢了通货膨胀一点点，你很欣慰。天有不测风云，由于某种原因，你的餐厅所在的街道不能再进行餐饮类经营了，你必须在短时间内把餐厅关掉。根据估算，你的餐厅值钱的东西如下：一些七成新的桌椅板凳、一些白酒、厨房里完整的专业厨具、一份未到期的租约，根据合同约定，倘若因不可抗力导致需要提前退租，你能够收回一部分预付的房租。这就是餐厅里全部能变现的东西了，你用这些东西换回了20万元现金。这就是评估公司价值的另一个重要视角，它着眼于公司的“清算价值”。你心情很差。3年前你花60万元买下这家餐厅，这三年之中，该餐厅总共为你贡献了33万元的净利润[3]，最后将所有东西变卖，获得了20万元现金。经过了三年的辛苦劳作，你总共亏损7万元！为什么会这样？你的运气有点差。你中过大奖，倘若运气是守恒的，你这辈子的运气恐怕已经用完了。当然我们都知道运气守恒定律是不科学的，曾经的运气不会影响未来的运气。所以我还是得说你运气有点差，至少在这个生意上是这样。然而更重要的是，这家餐厅你买贵了！一家每年盈利10万元的街边小店，你花了60万元将它收入囊中，这不太明智。当然，由于你的第一桶金是天上掉下来的，没有经历过正常的原始积累，犯一点小错是正常的，就当是交学费吧。在这个过程中，你至少学到了以下几点：1.用经营价值和清算价值去评估同一家公司，可能会得出不同的结论；2.经营价值成立的前提是公司能够永续经营；3.相比于经营价值，清算价值更可靠。在上述案例中，买家的主要错误在于没有考虑经营的风险。其实通过生活中的观察我们很容易知道，一家小餐厅能够持续经营10年以上，是十分罕见的。根据统计，95%的创业公司从诞生到死亡的周期不超过5年。越小的公司越容易死，这是一个普遍规律。我们可以想象一下，十年以后，中国石油公司仍旧存活的可能性是多少？小区门口某家打印店仍旧存活的可能性又是多少？大公司与小公司的预期寿命相差很多，所以在用经营价值（或者说市盈率）去估值时，其结果会相差很多。比如你去收购上述案例中每年盈利10万元的小餐厅，花60万的代价（即6倍市盈率）显然太高了；然而倘若你收购的对象是全聚德、北京饭店、国贸商城这一级别的公司，即使给出的价格在10倍市盈率以上，也很难说是愚蠢的。存活能力越强的公司，经营价值就越高。有趣的是，倘若按照清算价值来评估，大公司和小公司的算法则毫无差异。中国石油公司拥有的一包A4纸，和打印店拥有的一包A4纸完全等价。相比于经营价值，清算价值是一种更加保守的估值方法，它只在乎当下能够得到的东西，不对未来做任何预期。倘若我们总是以低于清算价值的价格去购买资产，长期来看，亏损将是一个几乎不可能完成的任务。在股市中，代表清算价值的指标是市净率，倘若市净率小于1，就意味着这家公司的交易价格低于其净资产，通常这也意味着它的价格低于其清算价值[4]。这个指标非常重要，请牢牢记住。试想一下，倘若你当年是用15万元买下上述那家餐厅的，现在会是什么境况呢？可能你会觉得，世界上不可能有这种好事，而事实上这种事情是存在的，并且在证券市场中发生得更加普遍。证券市场是个高度情绪化的市场，很多投资者根本不把上市公司当成一个生意来看待，股票明明是股，上市之后，却成了票。这就导致证券市场的估值，其上下两极的范围都比我们现实生活中的世界更加极端。我们有时候会看到某些公司的市净率高达几十倍，而有时投资者却能以0.7倍甚至0.5倍的市净率买到优质公司的股权。更有甚者，在我国的香港市场，竟然还能批量出现市净率低于0.3倍的公司。详细怎样才能从这些极端的情况中获利，之后的章节会对此进行详细的介绍。以上就是本章的全部内容，当我们拥有了对系统性机会与系统性风险的识别能力时，那么即使我们选股水平一般，不懂动态再平衡，也不会使用其他复杂的投资工具，从长期来看可以赚钱的概率也是很大的。只不过倘若仅达到这个级别，那么赚钱的过程会非常凶险和痛苦。接下来在投资体系的第二层级，我们就来详细地说明如何将那些潜在的凶险与痛苦化于无形。[1].由于通货膨胀和GDP增长的原因，长期来看指数值会越来越高，而市盈率和市净率是估值指标，它们不会像指数值一样越来越高，而是会在一个相对固定的区间内反复波动。这并不影响指数值与估值指标的相关性。[2].上证指数的回报率没有计算分红，其实际回报率要比4.79%高出1～2个百分点。[3].第一年10万元，第二年11万元，第三年12万元。[4].净资产，也叫账面价值。理论上，公司的清算价值与账面价值应当一致，但实际上，账面价值与清算价值只是近似的关系，由于清算费用的存在，多数公司的清算价值略低于其账面价值。但也有不少公司，由于未将资产的增值部分记入报表，导致其清算价值高于账面价值。叜艋投资要义.pdf下载链接：点此立刻下载