2004年5月12日 战略投资决策与财务报表分析 肖星   清华大学经济管理学院 企业活动与财务报表 组织结构与财务报表 行业特征分析 行业特征分析 造纸业的行业特征 资金密集 每万吨生产能力需投资 1亿元人民币。  技术密集 出纸速度最高达每秒37米  纸张质量和产量对原材料依赖度高 竞争状态分析 现有企业之间的竞争 行业增长率——需求增长迅速 竞争状态分析 竞争状态分析 竞争状态分析 新的进入者 来自印尼金光集团的APP（亚洲浆纸）公司，目前在国内建了4个原料林基地，13家造纸及纸制品工厂。产品包括涂布纸板、铜版纸、双胶纸、无碳复写纸、卫生纸等多个品种。APP计划在中国把浆和纸的总产量搞到1000万吨。 国外企业通过出口或在国内建厂参与竞争   需求增长主要来自高端，但高端竞争激烈 与下游的关系 造纸业的购买方 新闻纸——新闻出版业 书写印刷纸——印刷业 生活用纸——个人消费者 包装纸——制造企业 产品特点 专用性强，互补性小，产品价格弹性小  新闻纸国外企业大量低价倾销 与上游的关系 造纸业的供应商 林木资源或纸浆 供给不足 地域性强 对纸的质量影响大 高档纸的原材料尤其缺乏 化学品 一般的竞争性市场 行业状况与财务报表 行业状况与财务报表 行业状况与财务报表 经营战略与财务报表 造纸企业的经营战略 产品特点 适合成本领先的特点 工艺稳定性强，基本工艺流程数十年不变 产品有统一的行业标准，外观指标基本一样 生产设备专用性强，一台纸机一般只生产一个种类的产品，甚至几十年只生产一种纸 纸的用途多年不变，新产品少 适合差异化的特点 新产品多是对原有产品品质上的提高，用途基本不变，高档新产品失败的风险小 经营战略与财务报表 财务分析的基本方法 比率分析 现金流分析 同型分析 同一张报表的结构分析 趋势分析 同一公司各年度财务数据的对比分析 比较分析 不同公司财务数据的对比分析 盈利？ 净利润、毛利润（销售收入-成本）  净利润率、毛利润率（净利润/销售收入）  净资产报酬率=净利润/股东权益 总资产报酬率=净利润/总资产 盈利就够了吗？——偿债能力 短期偿债能力 流动资产/流动负债=流动比率 流动资产 流动负债 流动比率多少才合适 速动比率 现金比率 盈利就够了吗？——偿债能力 长期偿债能力 偿还利息 息税前收益/利息费用=利息收入倍数 息税前收益=利润总额+利息费用 负债/资产=资产负债率=财务杠杆 为什么是财务杠杆？ 盈利从哪里来？——营运能力 营运能力 收入/应收账款=应收账款周转率 成本/存货=存货周转率 一般而言 收入/某项资产=某项资产的周转率 小天鹅与小鸭 比率分析 结论： 长、短期偿债能力都更强 营运能力更好 盈利能力较好，只有毛利率较低 可能造成财务比率差异的原因有哪些？ 什么“吃”掉了小鸭的优势? 流动资产的质量 固定资产的“质量”                                           小天鹅            小鸭 绝对年龄                             3年              6-8年 (累计折旧/折旧费) 相对年龄                            20%               40% (累计折旧/原值) 平均折旧年限                   16年           17-20年                                (原值/折旧费) 对未来的预测 从比率分析的结果看小天鹅的未来 优势 劣势 机遇 挑战  面对竞争，小天鹅会怎样？ 战略投资决策 什么是战略投资？ 战略投资是让公司变得更好的投资   什么样的公司是好公司？ 利润率与增长率？ 投资资本回报？ 价值创造？ 从利益相关者看财务报表 资源配置的重要性 一些证据 美国奥克兰大学教授克莱曼对70家以价值为基础进行管理的企业进行调查,发现:开始应用价值观念的年度平均财富创造比同行业企业高2.9%,正式应用的第一个年度高12%,第二年高12.2% 对另外66家美国公司的分析发现,应用价值观念的企业5年内比同行业企业多创造财富49%,但将这一概念纳入薪酬体系至关重要 2000年中国1000多家上市公司中约有44%在损害价值 创造价值是投资的最终目标 这样的标准不仅适用于公司层面，而且适用于每个产品或部门。 例如 Centura Banks Inc. 就是因为使用这一标准而成为美国银行界关注的焦点。他们不仅在公司层面使用，而且对每种产品使用。“我们总是不断地回顾我们的每个产品线，并时刻准备着从那些收益小于资本成本的项目中退出。” 公司的CEO说。最近，公司运用这一原则重新分配了资源，决定退出其1998年即进入的汽车租赁业务，虽然租赁业务整体是创造价值的，但是汽车租赁业务却是损害价值的。 如何衡量价值创造？ 项目的价值=项目未来创造的价值 – 投资 项目未来创造的价值 现金流与增量现金流 机会成本与沉没成本 资金具有时间价值 贴现率就是资金的机会成本 投资项目分类与评价 为满足安全/健康/法律要求的投资  为提高生产效率或收入的投资  为提高竞争效果的投资 战略投资的复杂性 高度不确定性  影响公司战略方向  耗资巨大 战略评价 与公司现有的战略和能力是否匹配 进行投资的风险 不进行投资的风险 决策信息的可靠性 倡议者的业绩和动机 灵活性 财务方法的改进 传统途径：以一个中心为基础，进行敏感性分析   实物期权的思想：允许更多的选择 实物期权 在多变的商业环境中进行投资决策的工具 NPV方法不能考虑延迟或不进行投资的可能，也不能考虑一个投资机会可能带来的别的投资机会。 延迟投资的价值 可能带来的其它投资机会 财务方法的改进 将长期项目分为不同阶段  考虑未来的增长机会  选择最优的时间 将长期项目划分为不同阶段 区别现有资产与未来机会 选择恰当的时间 传统的资源配置过程 新的过程 战略投资的其它考虑 运用资源分配策略影响竞争者的投资决策 直奔主题：向目标市场投入大量资金，防止竞争对手进入。 虚张声势：向非目标市场投入少量资金，让竞争者去维护那个市场 有意退让：有意放弃自己的市场，让竞争对手在那里投入资源。 吉列公司和Bic 公司在打火机市场上已经竞争了数年，Bic开始进入剃须刀市场，推出了即抛型刀片，这对吉列造成了两个冲击： 抢占了吉列的非即抛型刀片的市场份额；而且当吉列推出即抛型刀片时，也对原来的产品造成冲击。 吉列完全从打火机市场退出了，Bic看到后退出了即抛型市场，把资源全部投入了打火机市场。与此同时，吉列把资源集中于剃须刀市场，并在两年内获得了50%的市场份额。吉列又开发了几种附加值更高的新产品，其中包括后来最畅销的产品。  价值从何而来？ 价值从何而来？ 美文公司发明了一种新技术，用该技术可以以更低的成本生产出更先进的产品。2000年，该公司的年销售额达到了1.68亿元，数量为0.24亿件。虽然该公司目前只占有市场10%的份额，但它的增长非常迅速，特别是这一新技术的应用，使产品的售价从目前的9元钱降低到了7元钱，从而使市场需求大大增加。 价值从何而来？ 供求关系：需求 = 80M（10 - 价格） 技术	  行业产量	  某公司   投资   成本	设备残值  一	   1.2亿件	        -      

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