主要内容   1.1 价值评估的必要性与意义  1.2 价值评估的假设与一般原则         公司估值的主要方法 进行公司估值有多种方法，归纳起来主要有两类：   2.1 现金流贴现的价值评估方法 现金流贴现法的基本原理：任何资产（包括企业）的价值等于其未来全部现金流量的现值之和。  2.2 相对价值评估方法  2.3 期权价值评估方法   3.1 现金流价值评估框架  3.2 红利贴现模型  3.3 股权自由现金流贴现模型  3.4 公司自由现金流贴现模型  3.5 经济附加值模型 3.6 现金流折现的基本步骤（1） 3.6 现金流折现的基本步骤（2）   4.1 相对价值评估方法的基本原理 相对价值评估法，也叫市场比较评估法，这是一种基于替代性原则的评估方法。按照替代原则，事物的价值可以根据与之相近的其他事物的价值做出判断。 4.2 各种估值倍数的比较 在讨论各种估值方法前，有必要简要介绍各种估值倍数（Multiple）。这些倍数均为公司的的市场价值与公司经营活动的某个指标的比值。按计算基准的不同，估值倍数可分为Trailing Multiples 和Forward Multiples。   4.3 相对价值评估法与现金流贴现法的比较  5.1 期权及其价格的决定因素 期权：为其持有者提供的一项在到期日或到期日以前以一个固定价格（执行价格）购买或出售一定数量的资产的权利。 看涨期权 看跌期权 实物期权：以实物投资为标的资产的期权，具体表现为在经营、管理、投资等经济活动中，以各种形式获得的具有或有决策的权利，是金融期权理论在实物投资领域的发展和应用。 期权价格的决定因素  5.2 期权定价模型 二项式模型 Black-Scholes模型      期权定价模型应用时的注意问题 资产价格变动连续 资产价格变动方差已知 期权可以立即执行 期权定价与现金流贴现方法的区别和联系   公司价值的确定  6.1 贴现率及其确定 6.2 贴现率的确定——无风险收益率与风险溢价 1926到1998，S&P500的年均收益率超过10年期国债年均收益率7.8%；1926到1996年，该数字为8.94%；1951到1996，该数字为7.13%。 学术研究中，通常使用7％的风险溢价。 投资银行目前使用的风险溢价介于5.5%到7.5%之间。并由各公司研究部门不断更新。使用不同风险溢价所造成的差异可以通过敏感性分析解决。 6.3 贴现率的确定——贝塔值的确定 6.3 贝塔值的确定——市场β值 6.3 贝塔值的确定——市场β值 6.3 贝塔值的确定——会计β值 6.3 贝塔值的确定——推算β值 6.3 贝塔值的确定——推算β值 6.3 贝塔值的确定——推算β值(续） 6.3 贝塔值的确定——推算β值(续）   7.1 以资产为基础的价值评估方法 7.2 以不同增长方式为基础的评估方法 7.3 以企业不同增长方式为基础的评估方法  6.2 以企业不同增长方式为基础的评估方法 两阶段模型       如果在前n年中，高速增长率ga保持不变，则上式可整理如下：                         其中，r为高速增长期加权平均资本成本；ga为前n年的自由现金流量增长率；gn为n年后的固定增长率；rn为稳定状态下的加权平均资本成本。                   6.2 以企业不同增长方式为基础的评估方法 H模型       H模型属于有针对性增长的两阶段模型，但不同于典型的两阶段模型。其中，初始阶段的增长率并不是固定不变的，而是随着时间作线性下跌，最终达到稳定状态中的增长率。                        其中，r为股权资本成本；ga为初始的增长率；gn为公司在H年后的固定增长率。           6.2 以企业不同增长方式为基础的评估方法 三阶段模型       在该模型中，自由现金流量变动呈如下特征，第一阶段为高速增长阶段，自由现金流量按固定的高增长率逐年增加。第二阶段为过渡阶段，自由现金流量增长率逐期线性下降，直至达到第三阶段的固定增长率水平。第三阶段为固定增长阶段，增长率合理且永久不变。其价值评估模型如下：               其中，ga、gn分别表示高速增长期和固定增长期的增长率；n1表示高速增长期年限；n2表示高速增长期和过渡期年限和。           建立估值模型进行价值评估的必要性 财务模型和公司估值广泛运用于各种交易。 筹集资本（capital raising)； 收购合并（mergers & acquisitions)； 公司重组（corporate restructuring)； 出售资产或业务（divestiture)  公司估值有利于我们对公司或其业务的内在价值（intrinsic value）进行正确评价，从而确立对各种交易进行订价的基础。  行业分析概述 行业分析是确定模型假设的出发点。行业分析的目的是描述和分析公司运营的环境，通常应包括下列几个步骤：  行业描述：确定行业范围、主要客户类型、主要厂商和产品、主要原材料和主要供应商、主要技术特点 行业环境：分析影响行业发展的外部因素，包括科技进步、政府监管、社会进步、人口变化和国外竞争 行业分类：分析行业周期和行业与经济周期的关系 行业规模：需求方面，包括客户数量、产品销量等；供给方面，包括厂商数量、生产能力和使用比例等 行业周期分析 行业与经济周期的关系 主要指一个行业对经济周期波动的反映。基于行业对周期的反映，可将行业分为三种类型： 行业增长预测 市场细分和行业增长预测 市场细分指基于客户的特点将整个市场区分为不同的部分。以此为基础，我们可以分析影响各个部分增长率的因素，从而对行业增长进行预测。   行业利润 波特五因素是分析行业利润前景的有力工具；认为行业利润率受五种力量的影响。它有助于预测行业的演进、分析公司业绩差别的原因并确定行业的关键成功因素（Key Success Factor）。 业内竞争 业内竞争是指行业内现有公司的竞争情况。通常，行业的利润率水平主要取决于该因素。  进入壁垒是指潜在竞争对手进入行业的难易程度。如果某行业持续取得超常利润，必然吸引新厂商的进入。而新厂商的进入可能引起价格竞争或挤占现有厂商的市场份额。 考虑替代产品威胁的基础应为行业范围的界定。通常不同的行业界定下，需分析的替代产品会发生较大变化。   影响替代品威胁大小的主要因素包括替代产品的相对价格和性能和购买者的转移意愿。 供应商和购买者的谈判能力指两者是否能够通过取得订价的权利来瓜分行业创造的利润。 竞争对手分析基本类似于公司分析，包括分析其策略、观察其行动、确定其优势、发现其弱点等。  竞争对手分析的主要目的是预测其未来可能动向，以及对公司采取的行动的可能反映。 确定竞争对手的回应模式（Response Profile）主要是为了判断公司策略的有效性。为此，需要考虑下列问题：  关键成功因素（Key Success Factors，KSFs）是公司要在特定行业/市场取得成功必须具备的能力、技术或资产。  通常，KSFs包括3－5个决定业内公司财务和竞争表现的决定要素。 KSFs是公司在行业层面上的概念，是公司取得利润的必要条件。具备KSFs不代表公司就可以成为行业内的领先者。例如，具备产品设计和销售渠道并不意味着新起的制鞋公司可以打败NIK

行业分析与公司价值评估－海通.ppt