第八章投資組合調整 本章大綱 投資組合調整的目的 投資組合調整的方法 投資組合調整方法比較 投資組合調整時機 投資組合調整的原因 生涯規劃重大異動 實現報酬率不符要求 重新調整以符合原先設定的風險目標或資產配置 為了維持投資紀律 標竿指數變動 滿足戰術性資產配置 投資組合調整應注意事項 監測投資組合的成本 賣出資產的稅負考量 交易成本 投資組合調整方法 買入持有(BH) 固定比例投資策略(CM) 固定比例投資組合保險策略(CPPI) 時間不變性投資組合保護策略(TIPP) 複製選擇權保險策略(OBPI) 買入持有 簡介 BH 特性(1) 投資人風險承受度會自動隨著資產規模增加而增加，也隨著資產規模減少而減少。也就是風險承受度與資產規模呈現正向關係  BH 特性(2) (3) (4) 投資組合的資產價值隨股票價值的上揚而增加，股票價值增加速率與資產價值增加速率相當。 股票價格上揚時，投組的獲利空間為無限；當股票的價格下跌時，此策略亦任其資產價值隨之減少。  投組的資產價值最低為期初投資於固定收益資產的價值  固定比例投資策略 簡介 Constant-Mix investment strategy (CM) 將投組內的股票與債券投資比率維持固定 當股票上漲時賣出股票；股票下跌時買進股票，是一種「買低賣高」的投資組合調整策略 CM 特性(1)(2) 投資人風險承受度是固定的。風險承受度與資產規模變化沒有任何關係 投組的資產價值隨股票價值的上揚而增加，越來越多股票轉成債券，所以總資產價值增加速率隨著股價增加而降低；但當股價下跌時，愈來愈多的債券被賣出轉進股票，所以總資產價值降低速率反而隨著股價降低而增加 CM 特性(3)(4)   CM 範例(一) CM 股價續漲或跌 股價由每股$1上漲為$1.5，再上漲為$2     股價由每股$1下跌為$0.5，再下跌為$0 CM 股價續漲或跌 CM策略在股價不斷上升時會賣出股票；不斷下跌時會買進股票，所以會比BH策略少賺或多賠。 CM 先漲後跌/先跌後漲 CM 先漲後跌/先跌後漲 不論股價是「先漲後跌」還是「先跌後漲」，「固定比例投資」策略都優於「買入持有」策略。 因為「固定比例投資」策略在股價上升時會賣出股票，因此在下跌時會比「買入持有」策略減少股票虧損的部分；而「固定比例投資」在股價下跌中會買進股票，因此股價回升時會比「買入持有」策略價值增加更多。 CM 小結 當股票市場的趨勢是明顯的時候(不論上漲或下跌)，「買入持有」策略會優於「固定比例投資」策略 當股票市場盤整上下波動之時，則「固定比例投資」策略會優於「買入持有」策略  固定比例投資組合保險策略 Constant Proportion Portfolio Insurance 由Black、Jones及Perold在1987年所提出 讓投資人可依據本身對報酬的偏好程度與風險的承擔能力來設定參數，並藉由簡單的公式來動態調整風險性資產與固定收益部位，使投資組合資產價值始終可以維持在一定水準之上(稱之為風險下限)，來達到投資組合保險的目的 CPPI 方法 先決定風險下限( Floor) 投組總價值減去風險下限(Asset － Floor)，得到緩衝金額(Cushion) 依據此投資人對風險的偏好程度來決定風險乘數(m)的大小 求出應投資於股票的部位 投資組合總價值減去股票的部位=固定收益之部位  CPPI 公式  CPPI 的投資組合調整方式如下： 		At ＝ Dt   ＋ Et 		Et ＝ Min[m  ×（At－Ft），At ]                                     						t  =  0,1,2,3…. 		At：t 期的投資組合總價值 		Dt：t 期的債券價值 		Et：t 期的股票價值 		m：風險乘數                   乘數愈大風險偏好程度愈高，且 m＞1 		Ft：t 期的風險下限( Floor) 		t 期的緩衝金額( Cushion)， Ct ＝ At－F t CPPI 股價續漲或跌 股價由每股$1上漲為$1.5，再上漲為$2     股價由每股$1下跌為$0.5，再下跌為$0 CPPI 特性(1) 投資人風險承受度與資產規模呈現正向關係。 但是與買入持有策略比較，當資產規模上升(變小)時，CPPI的風險承受度上升(下降)的更快 風險承受度變化受到風險乘數m的影響  在資產規模小於風險下限時，風險承受度會變為0。  CPPI 特性(2)(3)(4) 「追高殺低」的投資組合調整策略 股價跌，轉進債券；股價漲，多買股票 凸性(Convex)投資組合調整策略 股票漲，風險乘數越高，投入股票成倍數上漲，資產價值增加速度越快；股票跌，風險乘數越高，轉進債券越多，反而資產價值跌的速度比BH低 投組的資產價值會隨著股價降低而趨近於風險下限 CPPI 先漲後跌/先跌後漲 CPPI 小結 當股票市場的趨勢是明顯的時候（不論上漲或下跌） CPPI 優於「買入持有」優於「固定比例投資」 但是當股票市場盤整上下波動之時 「固定比例投資」優於「買入持有」優於 CPPI 時間不變性投資組合保護策略 Time-Invariant Portfolio Protection Investment Strategy 由 Estep & Krizman於1988年提出 基本概念大致上與 CPPI策略相同，唯一差異在於「風險下限的設定與調整」 在CPPI 策略中，風險下限為固定的，但是TIPP策略則根據固定的風險下限比率（Floor Percentage）設定為某一時點的風險下限，假如投資組合上漲的時候，風險下限亦將隨之提高，但是當投資組合下跌時，風險下限就維持原來的水準，並不做任何調整 。 TIPP 公式  TIPP 的投資組合調整方式如下： 	 	Ft ＝ Max [ f × At ，Ft-1]	t  =  0,1,2,3… 		Et ＝ Min[m  ×（At－Ft），At ]                                      	 		Ft：t 期的風險下限( Floor) 		f：固定的風險下限比率(Floor Percentage)  		At：t 期的投資組合總價值 		Ft -1：t-1 期的風險下限 		Et：t 期的風險性資產(股票)價值 		m：風險乘數 		       乘數愈大風險偏好程度愈高，且 m＞1 TIPP 方法 決定風險下限：Max [ f × At ，Ft-1]  計算彈性水位(Cushion = At - Ft) ，為資產價值減去保值底限 設定乘數(Multiplier；m；m≧1)  乘數將決定風險性資產配置的部位 	Et ＝ Min[m  ×（At－Ft），At ]                                      固定收益資產 = At – Et 標的指數價格變動，則重新計算保值底限(保值底限只上不下)，並重新配置風險性資產與保留性資產的部位  TIPP 股價續漲或跌 股價由每股$1上漲為$1.5，再上漲為$2     股價由每股$1下跌為$0.5，再下跌為$0 TIPP 特性(1) 投資人風險承受度與資產規模呈現正向關係，但是TIPP的風險下限會逐步墊高 當股價上漲到一定程度的時候，風險性資產比例將會持平，代表投

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