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银行业2011年中期投资策略
推荐
（维持评级）
									[Table_BaseInfo]
一年该行业与沪深300走势比较
资料来源：国信证券经济研究所整理
相关研究报告：
《银行业半月报：融资结构持续调整，息差有望继续扩大》——2011-5-30
《杠杆率监管要求点评：近期影响不大，长期限制同业业务的过快扩张》——2011-5-23
《银行业半月报：贷款利率继续上浮，负债成本分化》——2011-5-16
《银行业2010年报与2011一季报总结：盈利维持上升趋势，部分化解估值压力》——2011-5-16
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行业半年度投资策略
利率双轨制、脱媒与估值逃逸速度覆辙
加杠杆与脱媒同时进行，银行仍居主导地位，社会融资被分为两部分
2009-2010年，每年社会融资达到14万亿，远高于信贷投放，信贷在融资中占比持续下降，但银行仍是主导的金融中介。利率目前是双轨制，社会融资被分成两部分，一是管制下的传统存贷；二是市场化融资。
我们与美国70年代情况接近，负利率推高传统存贷款业务利差
最近一年的法定利率扣除通胀后为负，强烈的通胀预期使得银行贷款上浮利率比例创记录，而存款法定利率被压制在低位。70年代中，美国也曾经因限制存款利率使息差上升。
市场化融资的利差和相关手续费率较低，而且有下降趋势
银行存贷款之外利率市场化的资产负债业务息差较低。巨额的表外融资，绝大部分仍是借由银行完成，但手续费收入对整体收入贡献不大，而且这部分业务费率呈现快速下降趋势。
社会融资规模将稳定，则资产质量也将稳定
1季度上市银行不良率下降，现有货币政策没有影响资产质量；信贷外融资比例预计到50%，社会融资有望在15万亿以上，短期内不可能由于流动性过紧使不良率上升。
盈利短期向好，中期自发的利率市场化不可阻挡
预计2011年平均息差上升大约30个基点，业绩平均增速有望近40%。在中长期由于严重的负利率，信贷在融资占比还会下降，未来政府可能被动推行利率市场化，利率市场化趋势难以阻挡，银行规模增速将放缓，公司也将有所分化。
利润留存能力提高，规模增速的放缓，或使板块估值摆脱融资的引力
RoRWA(风险加权资产收益率)对估值影响巨大，这一指标现在的提高，大幅提高了银行利润留存能力，而未来银行规模增速将放缓，融资压力将明显减少。银行板块有望摆脱监管标准提高带来的股本供给引力。我们维持银行板块的“推荐”评级，重点推荐：农业银行、建设银行、招商银行和民生银行。
重点公司盈利预测及投资评级
[Table_Pr
fit]
代码
公司
昨收盘
（元）
总市值
PE
EPS
投资评级
（亿元）
2010E
2011E
2010E
2011E
601398
工商银行
4.39 
14,657
6.5 
5.1 
0.65 
0.77 
 推荐 
601939
建设银行
4.93 
11,858
6.6
5.0
0.71 
0.87 
 推荐 
601288
农业银行
2.78 
8,650
5.9
4.4
0.45 
0.57 
 推荐 
600036
招商银行
13.79 
2,862
7.2
5
2
1.88 
2.53 
 推荐 
600016
民生银行
5.91 
1,609
6.9
6.5
0.84 
0.87 
 推荐 
600000
浦发银行
13.69 
1,936
7.3
5.6
1.84 
2.38 
 推荐 
资料来源：公司资料和国信证券预测		内容目录
从大背景下看行业	5
加杠杆与脱媒同时进行	5
过去两年社会融资增长远大于天量的信贷投放	5
虽然传统信贷在融资中占比下降到一半，银行地位并未动摇	5
货币政策的手段和目标之间的不协调	5
利率市场化短期难有实质推进，社会融资被割裂为两部分	5
负利率推高传统存贷款业务利差	5
贷款利率上浮程度创记录，已有脱离法定下限利率迹象	5
存款利率存在着严重的负利率，但广义储蓄意愿仍在	5
70年代的美国与当前国内情景相似	5
市场化融资利差和收益率较低	5
银行间市场利率基本脱离法定利率的约束	5
利率市场化业务的收益率相对较低	5
表外融资业务的手续费费率下降很快，贡献有限	5
社会融资规模将稳定，资产质量也将稳定	5
盈利短期向好，中期利率市场化不可阻挡	5
短期收入快速增长，业绩增长有望超预期	5
自发的利率市场化趋势在中期不可阻挡	5
估值——盈利或达到逃逸速度	5
融资压力是银行估值的万有引力	5
RoRWA将上升到逃逸速度？	5
图表目录
图 1　GDP、社会融资增量及融资/GDP	6
图 2　GDP、社会融资存量及融资/GDP	6
图 3　人民币信贷、社会融资增量与人民币信贷占比	6
图 4　银行相关融资及贷款占比	6
图 5　2010全年社会新增融资结构	7
图 6　1Q2011社会新增融资结构	7
图 7　上市银行（整体法）净息差及净利差	10
图 8　法定利率水平及利差	10
图 9　2008-1Q2010贷款利率上浮水平	10
图 10　从2005年到目前贷款利率名义利率与实际利率	11
图 11　过去10年居民通胀预期	11
图 12　GDP、社会融资总量及融资/GDP	11
图 13　居民储蓄意愿及消费意愿比例	11
图 14　从60年代中到80年代中美国的通胀水平	13
图 15　从60年代中到80年代中美国的利率水平	13
表1　我国利率市场化进程列表	9
表2　美国利率市场化进程列表	14
表3　上市银行近期负债成本变化	16
表4　上市银行融资相关手续费收入及占比	18
表5　上市银行融资相关手续费收入及收益率	18
表6　上市银行1Q2010至1Q2011的

国信证券-110530-2011下半年银行业投资策略-利率双轨制、脱媒与估值逃逸速度覆辙.doc