︱ ︱I In nv ve es st tm me en nt t        R Re es se ea ar rc ch h                                                                                                             
1 
宏观研究报告 
浙 浙商 商证 证券 券   ︱ ︱    I In nv ve es st tm me en nt t    R Re es se ea ar rc ch h       
浙 浙商 商证 证券 券研 研究 究报 报告 告︱ ︱中 中国 国         
中 中国 国宏 宏观 观    ︱ ︱    全 全球 球宏 宏观 观研 研究 究   
宏观经济月评 
2 2   M Ma ar rc ch h   2 20 01 11 1    ︱ ︱    6 6   p pa ag ge es s   
中国式通胀：成因、规律及趋势 
? 
郭磊  执业证书编号  S1230110100020     
?  021-64718888-2017       
?  guolei@stocke.com.cn     
本报告导读：  对当前通胀的解析与预测 
投资要点： 
?  和 1990 年以来的前几次通胀不同，2010 年开始的本轮中国通胀包含了传统通
货膨胀的所有形成因素，具有明显的复杂性。“三大类型、四种因素”集中推动的
通胀对于中国来说属于历史首次。 
?  中国的通货膨胀有着什么样的经验规律？ 我们的研究显示，至少有五点规律是
值得重视的，其分别代表着中国式通胀与货币供给因素、周期性因素、结构性
因素、输入性因素及汇率政策的关系。 
?  我们依据这些规律对本轮通胀的程度和走势做了一个判断：CPI 的全年平均水
平将达到4.2左右，2月附近将是峰值；再经历3个月的徘徊期后将明显走低；
PPI的高位将更持久些，但下半年也将回落，全年将回到5.8以下。 
?  这一判断暗含的前提是CRB指数不会像目前这样一路高歌，至少会出现斜率上
的放缓。而如果油价失控，通胀的周期性规律将被破坏。敏感性测试显示，如
果油价上涨10%，中国当期PPI将会上升0.27，滞后 2期PPI将会上升0.76；
当期 CPI 将会上升 0.35。理论上看，若 WTI 原油期货价格进一步上升至 125
附近，则CPI会到达 6%左右；紧缩风险将再次集聚。 
?  综合而言，目前的中国式通胀相当于一个比较明晰的趋势与一个不明晰的风险
因素的混合；我们认为，这将在未来一段期间内带来政策的中性。虽然准备金
率仍可能进行常规性上调以对冲 3 月央票集中到期，但调控最严厉的阶段已经
过去；在系统性风险不出现的情况下，流动性的缓步改善将成为一个中期趋势。  
相关报告 
新周期嬗变与新经济再阐释——
2011 年中国宏观经济逻辑与展望 
信贷、信贷控制及监管政策趋向—
—12 月货币金融数据点评 
宏观经济周报：一张图解释宏观经
济年初开局 
周期间软着陆的可能性：中国宏观
经济年报简评