投資心理學 指導教授 鍾俊文 博士 學生 邱建龍 John R. Nofsinger 華盛頓州立大學博士 曾於紐約證交所＆投資管理暨研究協會做研究 華盛頓州立大學財金系教授 與 Richard W. Sias 合著之論文『法人機構的群體行為與反饋交易行為』曾經榮獲財經管理協會頒授「最傑出論文獎」以及「最佳投資論文獎」 Ch1  心理學與財務學  傳統上，正式的財務教育認為所有人都可以做出良好的投資決策（不受心靈層面因素影響）。 因為過去30年來，財務領域的發展乃是建構在兩個基本假設上： 1. 人們制定理性決策 。 2. 人們對於未來的預測沒有偏誤。 理性假設並不符實！ 心理學家早已知道這些假設很糟糕 人們常常以一種宛似不理性的行動方式來行動 在做預測的時候也會做出一些可預料的錯誤  投資人很可能是非理性的  決策錯誤  影響市場運作、個人財富 視覺幻覺（ optical illusion） 人在處理資訊時，常常利用若干捷徑或是情緒過濾機制，以提高效率。  心理偏誤 1. 人們對自己的答案過於確定 2. 大多數的人持續犯相同的錯誤 3. 注意力定錨 行為財務學 所有的人都會被心理偏誤所影響，但是，傳統的財務學卻認為這些心理偏誤是非攸關的。 行為財務學所探討的是，在金融環境中人們實際上是如何作為的 , 這些作為如何影響財務決策、公司理財，以及金融市場 本書所關注的議題：心理偏誤如何影響投資人。 Ch2  過度自信 過度自信使人高估知識、低估風險、誇大控制事件的能力 當人感覺自己對事情的結果有控制能力的時候，過度自信的傾向更大 Ex： 打賭：錢幣丟擲之前下注的話，多數人下注的賭金比較大；如果錢幣先丟擲出去並蓋住丟擲結果，再讓人下注的話，人會下的賭金就比較低。 過度自信影響投資決策 過度自信的人 過度交易 因為這種傾向使投資人過於確信自己的意見 過度自信使投資人高估資訊的準確度，對於資訊的判斷有所偏誤。 過度自信的投資人過於相信自己所做的股票評價，對於別人的看法卻不怎麼關心。 過度自信與風險 過度自信使投資人誤判其所承擔風險的水準 為何過度自信投資人之投資組合具有較高的風險？ 1.傾向購買高風險股票 2.傾向低度多角化、投資組合不夠分散 知識幻覺 人們傾向於相信他們預測的準確度隨著資訊的增加而提高。換句話說，人們相信較多的資訊可以拓展對於某件事情的知識，並且改善他們的決策。 大部分的個別投資人缺乏專業投資人的訓練與經驗，因此，較不確知應如何解讀資訊。也就是說，因為缺乏正確解讀資訊的訓練，這些資訊對於瞭解真實狀況所能提供的知識，並不如他們想像中那麼多。 控制幻覺 人們自以為自己對於一些不可控制的事件具有影響力。 造成這種控制幻覺的關鍵因素 1. 選擇性：主動選擇常常會帶來控制感 2. 結果出現的順序：結果發生的方式會影響控制幻覺。 3. 任務的熟悉度：一個人對工作愈熟悉，就愈覺得能夠掌控工作。 4. 資訊：取得的資訊量愈大，控制幻覺愈大。 5. 積極涉入：對於任何一件事情，參與程度愈大，能夠掌控的感覺就愈強烈。 線上交易與績效  Ch3  害怕後悔與追求自尊 人會避免做出引發後悔的行動，而從事帶來自尊的行為。 EX： 用相同的號碼去簽樂透彩。從未中獎。朋友建議你試試另外一組數字。妳會去改變簽注的數字嗎？ 後悔來源 1. 不作為後悔 2. 作為後悔 作為後悔比不作為後悔帶來的痛苦更強烈。 處分效果 Hersh Shefrin 與 Meir Statman 就把這種心理行為應用在投資人身上進行觀察。他們發現，害怕後悔以及追求自尊會使投資人表現出賣盈守虧的傾向 . 已經賺到錢的股票賣得太早，而賠錢的股票卻持有得太久。 賺錢的股票賣得太快，賠錢的股票持有太久 當投資人賣出贏家股票時， Odean 發現，該股在接下來一年的績效，可以擊敗市場而且超出幅度平均高達2.35％。在同一年中，投資人仍然握在手上的輸家股票，卻是被市場打敗，而且落差達到1.06％。 投資人傾向於賣出那些最後能夠獲得高報酬的股票，而持有那些報酬終究很低的股票。 當股票輸錢了，投資人如果發現這個損失是自己的決策所造成的話，他會感到比較強烈的後悔；但是如果投資人可以把損失歸咎於非其所能控制的因素，則後悔的感覺就會弱些。  Ch4  考慮過去 人們對於風險的反應，隨著情境的變化有所不同。 人們似乎會利用過去的結果當作評估風險決策的參考因素。簡單地說，在獲利之後，人們願意接受較大的風險，但是在損失之後，願意承受的風險就比較小。 賭資效應：經歷獲利之後，人們願意接受更多的風險。 蛇咬效應：在歷經了財務損失之後，一般人比較不願意接受風險。 損益打平效應：其實輸錢的人也不是一定會規避風險的。有時候人也會為了彌補損失而孤注一擲。 對投資人的影響 賭資效應：投資在結清獲利部位之後，較可能買進高風險的股票。  過度自信愈發嚴重 蛇咬效應：第一次進場的股票投資人，如果這些股票很快就跌價了，就可能覺得好像被蛇咬一樣。 原賦（或現狀偏誤）效果 原賦效應 ： 對於要將某個東西賣出去，一般人所要求的價格通常比他們願意花錢去買的價格來得高。 現狀偏誤 ： 人們希望能保有目前所擁有的東西，而不願把他們交換出去。 現狀偏誤造成原賦效應：放棄自己擁有的物品所引起的痛苦，對人具有更大的影響力。 原賦與投資人 在真實的世界裡，投資人面對的選擇是成千上萬的股票、債券、基金等。面對這麼多的選擇，壓力很大，因此，他們會選擇避免任何改變。當投資發生虧損時，這種傾向就可能帶來很大的問題，因為若要賣出帳面虧損的股票，則投資人不但會產生後悔的感覺，還要面對喪失原賦的痛苦。 認知失調與投資 Ch5  心理會計 心理會計系統：人們心智中的檔案櫃，每個決策、行動，與結果都放在檔案櫃中不同的檔案夾裡面，所以檔案夾中包含了每個特定決策的成本和效益。 一旦某項結果被派入其中一個心理檔案夾時，我們要再用不同的角度來檢視這個結果，就很困難了。從心理會計衍生出來得是，它會以一種非預期的方式來影響人的決策。 心理預算 人們利用財務預算來記錄並控制支出，人的頭腦則利用心理預算，在每個心理帳戶中將特定消費的效益和成本一起處理。 購買商品或服務所發生的痛苦（或成本），與財產損失的痛苦非常類似 同樣的，消費商品或服務所得到的喜樂（或效益）與財務利得類似。 心理預算程序使情緒上的痛苦和情緒上的喜樂彼此配合。 成本效益配合 人們通常喜歡即買即付的支付方式，因為這種方式讓因購買而發生的效益與成本緊密配合。 人們偏好的方式因情境而異。 1. 買洗衣機 與傳統經濟學論點一致 2. 加勒比海度假 先付錢會玩的比較快樂 3. 加班收入 嫌惡負債 當商品或服務是很快就消費掉的時候，人都表現出一種嫌惡負債的傾向。 一般人對於他所使用的商品或是服務，似乎很希望使用期間能與支付期間彼此配合。 房屋、汽車、電視 對於那些很快就消費掉的購買品，人們並不喜歡舉債購買。 融資度假 沉沒成本效應 傳統經濟學：沉沒成本不是決策的攸關因素。 真實世界：人在對未來作決策的時候，常常會考慮到那些歷史、無法回收的成本。 沉沒成本效應 一般定義：一旦在金錢、時間或者其他方面已經做出投資的時候，就會產生更強烈的傾向，要繼續努力下去。 沉沒成本的構面：規模與時機。 規模：籃球比賽；暴風雪 （花40美元 VS. 別人贈送） 時機：球賽；暴風雪 （一年前買 VS. 昨天買） 心理會計與投資 投資人傾向把賣出虧損股票看成一種心理帳戶的結清，而買進類似股票等於是開立另外一個心理帳戶。 考量兩個帳戶彼此間的交互作用可以增加投資人的財富，可是投資人傾向於忽略不同帳戶之間的互動關係。 結清虧損股票的帳戶使投資人感到後悔，因而不願賣掉。 換言之，投資人採取行動以避免後悔，卻不是採取行動追求財富的最大化。 Ch6  投資組合形成 現代投資理論 馬可維茲 平均數變異數準則 在現代投資組合理論中，有三項重要特性必須考量：期望報酬、風險水準，與共變性。 心理會計與投資組合 投資人將每一個投資都放進一個獨立的心理帳戶。心理會計運作的結果之一，就是輕忽了不同的心理帳戶間的關係。忽略了心理帳戶間的互動，就會影響投資組合的建構。 投資人無法靈活運用不同資產間的相關性來設計投資組合。 建構行為投資組合 圖6.4 實務上，投資人的多角化是來自於投資目標的多角化，而不是馬可維茲的投資組合理論所描述的那種精心規劃的資產多角化。 大多數的投資人並未擁有有效率的投資組合。 投資人就其所獲得的平均報酬水準來說，承擔了太多的風險。 投資人就其所承擔的風險來說，其實應可獲得更高報酬的。 Ch7  代表性與熟悉度 心理學的研究已經證實，人類的大腦會利用一些捷徑來降低分析資訊的複雜度。這些捷徑可以讓我們的頭腦在充分消化吸收所有可獲得的資訊之前，就產生答案的估計值。 代表性、熟悉度 它們可以讓大腦很迅速地組織及處理大量資訊。但是這些捷徑也會令投資人很難正確分析新的資訊，以致獲得不正確的結論。 代表性 人的頭腦假設，具有類似特質的事物就是相近的。而代表性就是以一般的刻板印象為基礎來做判斷。 代表性與投資 好公司：很強的獲利能力、很高的營收成長率、管理品質優良的公司。 好投資：價格上漲幅度高於其他公司上漲幅度的股票。 好的公司未必永遠都是好的投資，投資人常常誤以為公司過去良好的績效，就代表了未來的績效也會很好。 熟悉度 人比較喜歡熟悉的事物。 1. 本地球隊 2. 自己公司的股票 有時候即使勝算較低，他們還是會選取較為熟悉的賭局。 熟悉度孕育投資 投資人通常是買賣自己熟悉的證券。把金錢投資在看得到的企業上，讓人感覺較舒服。 這種投資於熟悉標的的投資傾向，會使人把過多的錢投資在國內企業，使投資比重遠遠超過傳統多角化理論所建議的比率。 家鄉偏誤、母國偏誤 專業經理人一樣受到熟悉度偏誤的影響。 熟悉度帶來投資問題 當人們對某一樣事物很熟悉的時候，認知往往便有所扭曲。 投資人對於他們所熟悉的投資標的，通常都寄予厚望，較為看好。 他們相信，比起那些不熟悉的投資，熟悉的投資會帶來較高的報酬、較低的風險。 投資組合分散不足！ Ch8  投資人社會化與投資狂熱 投資社會化：投資人把自己的決策建立在其他投資人的意見上面（分析師、財經新聞、雜誌、同事）。 主流共識＆社會壓力：當你與眾人的看法不一樣的時候，會使你對於自己的判斷產生懷疑；而當你與大家的意見相同的時候，則會對自己的判斷產生過度自信。 一窩蜂 當你瞭解到其他人對於各檔股票抱持著什麼樣的想法時，社會共識就形成了。而當投資人按照這個共識來行動時，一窩蜂就形成了。 這種跟隨大眾一窩蜂的作為是有問題的，因為它會進一步誇大心理偏誤，使你的決策建立在對群眾的「感覺」上，而不是建立在正式分析的嚴謹上。 禍不單行：雖然買到賠錢股票會產生後悔感覺，可是，當你知道其他人也選擇這些股票的時候，這種後悔的感覺就會舒緩些。 市場狂熱 網路非理性繁榮 市場 P/E 比的歷史平均值大概是15左右，而1990年底， Yahoo! 的 P/E 比高達1300， eBay 的 P/E 比更高達3300。 解釋：現在是一個經濟新革命的時代，需要一個新的評價方法。 達康股 只是改個名字便讓股價狂飆 從1998年中到1999年中，有147家上市公司名字改成「. com」 或「. net」， 或是加上「 internet」 之類的字眼，在宣告改名後的三個禮拜之內，這些公司的股票超越大盤的幅度平均高達38％。 很多公司完全沒有或者是僅有有限的網路經驗，卻只因為改名就享受了大幅度的股票漲幅，這些公司的核心事業其實都與網路無關，也沒有證據顯示他們擁有足夠的專業與經驗可使他們成功。 2000年價格泡沫 世事愈是改變…. 鬱金香狂熱（1630） 公牛*20；水手；球莖；洋蔥；吃掉；恐慌 造成市場狂熱的三個因素： 1. 短視 2. 信心 3. 社會認同 Ch9  自我控制與決策制定 市場是由兩種情緒所驅動的：恐懼與貪婪。 自我控制問題：是一個人的兩種自我間的交互作用：計畫者與行動者。 行動者：希望現在消費，延遲不愉快的工作 計畫者：希望為未來的消費做預備，先完成辛苦不愉快的工作 短期 VS. 長期 制定決策時，如果該決策牽涉到當下的話，人通常都會選擇拖延，即使拖延會帶給你更多的工作。 控制自己 人們利用很多的技術來幫助自己增強意志力。 經驗法則：人們在意志力最高、最沒有情緒干擾的時候，很理性地創立了這些法則。一旦情緒高昂欲望強烈時，人們便依賴這些經驗法則提醒自己如何堅定意志力。 環境控制：把很渴望的東西從眼前移開，或是避開一些會引起自我控制問題的情境。 打敗偏誤 建議: 策略一：瞭解偏誤 策略二：知道自己為什麼要投資 策略三：建立量化的投資準則 策略四：多角化 策略五：控制你的投資環境 其他的經驗法則 1.避免那些價格低於五美元的股票。 2.聊天是與信息版都只能看成是娛樂而已。 3.在你針對某一支不符合你的準則的股票下單交易之前，請記得，你不可能比市場知道的更多。 4.設定一個賺取市場報酬的目標。 5.每一年都要好好回顧自己犯下的心理偏誤。 *  *