证券投资  第九章  证券投资的价值分析 证券投资 学习目标 了解证券投资价值分析的理论基础 掌握债券投资价值的评估方法和债券定价的影响因素 掌握股票投资价值的评估方法和股票定价的影响因素 了解证券投资基金的价格及其影响因素 本章目录 第一节  证券投资价值分析的金融数学基 第二节  债券的投资价值分析 第三节  股票的投资价值分析 第四节 证券投资基金的价值分析 第一节  证券投资价值分析的金融数学基础 一、终值 二、现值 三、普通年金 四、终身年金 一、终值 终值(Future Value)是指现在的一笔投资按一定利率计算的在未来某个时点上的价值。终值的计算公式为：     二、现值 -现值(Present Value)是终值计算的逆运算。 -现值的计算公式为：    -计算现值的过程叫贴现，所以现值也常被称为贴现值，其利率r则被称为贴现率，代数式         被称为现值利息因素。 三、普通年金  年金(Annuity)一般是指在一定期数的期限中，每期相等的一系列现金流量。  普通年金的未来值公式为：    普通年金现值的公式：  四、终身年金  终身年金（Perpetuity）是无截止期限的、每期相等的现金流量系列。 终身年金的现值公式为：    求极限得  第二节 债券的投资价值分析  一、债券的投资价值评估 1.附息债券的价值评估  假设：（1）息票支付每年进行一次；（2）下一次息票支付恰好是从现在起12个月之后收到；（3）债券期限内，息票利息是固定不变的。  公式： 2.一次性还本付息的债券定价  一次性还本付息的债券只有一次现金流动，也就是到期日的本息之和。  公式： 3.零息债券的定价  零息债券不向投资者进行任何周期性的利息支付，而是把到期价值和购买价格之间的差额作为利息回报给投资者。  公式： 二、债券的收益率曲线与利率的期限结构理论  1.收益率曲线 收益率曲线(Yield Curves)就是表明国债的到期收益与其偿还期之间关系的曲线。 收益率曲线的四种形状：  2.利率期限结构理论 （1）预期理论。又称无偏预期理论（The Unbaised Expectations Theory）。该理论认为，利率期限结构产生于投资者对未来市场利率变动的预期，它假设市场是有效的，投资者是有理性的，并对未来的利率预期是一致的。  2.利率期限结构理论 （2）流动性偏好理论（The Liquidity Preference Theory）。流动偏好理论认为，市场投资者都倾向于购买短期债券，即使有长期投资安排的投资者也宁愿通过短期滚动式投资来实现其目标。之所以出现对短期券的偏好，其原因是债券期限越长，价格变动越大，风险也就越大。  2.利率期限结构理论 （3）市场分割理论（The Market Segmentation Theory）。这种理论解释了利率期限结构的成因，它基于市场存在着分割的假说，即各种投资者和筹资者受到了法律、偏好或某种投资习惯的影响而偏好于某一证券市场，从而形成了长期证券市场、中期证券市场和短期证券市场。   三、 债券定价的影响因素  1.影响债券定价的内部因素 （1）期限；（2）息票利率。债券的息票利率越低，债券价格的易变性也就越大；（3）提前赎回规定。提前赎回条款是债券发生人所拥有的一种选择权，它允许债券发行人在债券发行一段时间以后，按约定的赎回价格在债券到期前部分或全部偿还债务；(4)税收待遇； (5)市场性。市场性是指债券可以迅速出售而不会发生实际价格损失的能力；(6)拖欠的可能性。拖欠的可能性又被称为违约风险，是指债券发行人不能按期履行合约规定的义务，无力支付利息和本金的潜在可能性。 2.影响债券定价的外部因素 (1)银行利率； (2)市场利率。利率风险是各种债券都面临的风险；  (3)其他因素。影响债券定价的外部因素还有通货膨胀水平以及外汇汇率风险等。 3.债券的定价原理  （1）如果一种债券的市场价格等于其面值，则到期收益率等于其息票利率；如果债券的市场价格低于其面值（当债券贴水出售时），则债券的到期收益率高于息票利率。 息票利率 到期收益            债券价格 票面价值 息票利率=到期收益            债券价格=票面价值 息票利率 到期收益            债券价格 票面价值 （2）如果一种债券的市场价格上涨，则其收益率必然下降；反之，如果债券的市场价格下降，则其收益率必然提高。  （3）如果债券的收益率在整个期限内没有发生变化，则价格折扣或升水会随着到期日的接近而减少，或说其价格日益接近面值。 （4）如果一种债券的收益率在整个期限内没有变化，则其价格折扣或升水会随着债券期限的缩短而以一个不断增加的比率减少。 （5）债券收益率的下降会引起债券价格提高，债券价格提高的金额在量上会超过债券收益率以相同幅度提高时所引起的价格下跌的金额。 （6）如果债券的息票利率较高，则因收益率变动而引起的债券价格变动百分比较小（注意：这一原理不适用于一年期债券或终生债券） 第三节  股票的投资价值分析  一、股票内在价值的计算方法  （一）贴现现金流模型 1.基本模型 股利贴觋模型（一般形式）  2.内部收益率  内部收益率就是使投资净现值等于零的贴现率。    通过上式可以解出内部收益率k*  （二）零增长模型  假定股利增长率等于零，即g=0，也就是说未来的股利按一个固定数量支付。  1.公式： 2. 内部收益率  （三）不变增长模型（Constant Growth Model） 1.一般形式  2.内部收益率  （四）多元增长模型（Multiple Growth Model） 1、公式     2.内部收益率  （五）有限持有股票条件下股票内在价值的决定 未来某一时刻的股利和这一时刻原股票出售价格进行贴现所得到的普通股票的价值等于对所有未来预期股利贴现后所得的股票价值，这是因为股票的预期出售价格本身也是基于出售之后的股利的贴现。因此，在有限持有股票的条件下，股票内在价格的决定等同于无限期持有股票条件下的股票内在价值的决定，或说，贴现现金流模型可以在不考虑投资者计划持有股票时间长短的条件下来决定一普通股股票的内在价值。  二、影响股票定价的基本因素——股利和收益  作为权益证券的股票向投资者支付股利（D）的长期资金来源于每股收益（E），收益的增长是股利增长的源泉。收益中用于支付股利的份额被称为红利付出比（D/E）；相对的概念是收益中留存在企业内部用于扩大再生产资金的部分，这部分被称为红利留存比（1 - D/E）。  第四节  证券投资基金的价值分析 一、证券投资基金的净值决定 基金收入来源： ?利息收入是投资基金比较稳定的一项收入来源； ?股息收入也是投资基金一项重要的收入来源； ?投资增值是由于基金所投资的证券价格上涨超过投资成本而形成的基金账面净值的增加； ?二级市场的买卖差价是投资基金一项不确定的收入来源。 2.基金的费用支出  ?基金管理费是支付给基金管理人的管理报酬，是基金管理公司的固定收入来源； ?基金托管费是支付给基金资产托管人的管理费用，托管人通常是大银行； ?除上述两项费用外，基金的投资者还需负担基金上市费用、证券交易费用、基金信息披露费用、基金持有人大会费用及与基金相关的会计师和律师费用 3.基金资产估值与收益分配  对基金资产估值的目的是客观、准确地反映

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